Mercados emergentes y la economía internacional

13 de abril de 2011
Seminario organizado por el CARI
Por Clara Buelhoff, Enrica Campogiani y Fernando Mourón

La recuperación económica internacional y las amenazas que enfrenta

José Siaba SerrateEconomista, Estudio Siaba Serrate

 

Siaba Serrate planteó que, si bien la recuperación ha sido relativamente exitosa, en el sentido de que no ha sucedido una "Segunda Gran Depresión", tampoco se logró destruir el exceso de endeudamiento. Sugiere que al haber evitado una crisis del sector privado (en 2008 y 2009), con un gran involucramiento del sector público, posiblemente exista la amenaza de una crisis de ese sector, de 2010 en adelante.

El economista planteó que la recuperación de la actividad económica debe estar acompañada por el saneamiento de la crisis patrimonial. Manifestó que es esencial recomponer la generación de ingresos a fin de que funcione un sistema económico o financiero y que tampoco se debe descuidar el rol del valor de los activos. La crisis, además, profundizó la bipolaridad del mundo actual: "Aunque los mercados emergentes también sufrieron los impactos de la crisis, se recuperaron con relativa rapidez y no se produjo una ruptura con lo que estaba pasando con anterioridad. Por otro lado, las economías avanzadas, por varios motivos, les cuesta más recuperarse".

Siaba Serrate señala una desaceleración en el crecimiento de China, en parte producida por políticas económicas. Otro elemento importante es que hay un repunte muy claro en el comercio internacional y, por suerte, las prácticas proteccionistas evocadas por la crisis no se han diseminado en el nivel internacional.

En cuanto a las bolsas, se puede observar una recuperación relativamente rápida. Y, a pesar de lo que se dice en algunos espacios, el economista acentuó que claramente el sistema internacional está basado en el dólar y son las políticas ligadas al dólar las que aún dictan el curso de las bolsas internacionales, incluso de la bolsa europea en plena crisis europea.

Además, Siaba Serrate destacó que la recuperación de la crisis ocurre de una manera asimétrica. La crisis crea erosión; pues, si uno mira la recuperación en proporción con el estimulo aplicado, la tasa de crecimiento parece extremadamente baja. Aunque se compraron cantidades ingentes de bonos del tesoro y se inyectaron cantidades descomunales en los bancos, que no los prestan a pesar de un spread fenomenal. Los problemas de la deuda del sector público se focalizan en el proceso de desapalancamiento del sistema financiero y los hogares.

De acuerdo al economista, el agravante es la asimetría interna, que presenta una gran complicación para la política monetaria del Banco Central Europeo, pues su estrategia está bien calibrada para Alemania, pero es tremendamente restrictiva para aquellos países que enfrentan mayores complicaciones.

También comentó que, como muchos de los países emergentes ya han vivido una crisis (como, por ejemplo, en los países asiáticos), lograron enfrentar la crisis de 2008/2009 con la ventaja comparativa de haber cubierto casi todos sus flancos.

Dentro de las economías avanzadas, surgieron dos enfoques de la política económica: En Europa se enfatizó la normalización, mientras que Estados Unidos y Japón apostaron a la extensión de los planes de estímulo. Por ende, Siaba Serrate teme que Europa corra el riesgo de una recaída. "Ante una recaída en un escenario deflacionario, se puede dar una situación de mayor endeudamiento donde las mismas políticas tienen entonces menos efectividad", destacó el académico.

Para Siaba Serrate, el problema que amenaza a Estados Unidos y Japón es la inflación por estímulos excesivos. Es importante notar que, contrario al caso de la deflación, existen soluciones para confrontar este problema.

Luego enumeró una serie de potenciales amenazas a la recuperación económica mundial. En primer lugar, consideró los impactos de la tragedia en Japón. El país nipón, como acreedor neto constante, es un oferente neto, por lo que un shock allí genera una disrupción en el lado de la oferta. La exitosa reacción inicial del banco de Japón ayudó mucho a controlar la situación económica; se puede esperar que en la segunda mitad del año Japón tenga un efecto positivo sobre el crecimiento.

Un problema más grave, que observó Siaba Serrate, son los acontecimientos recientes en el mundo árabe. Los cambios que se observaron últimamente conciernen toda la región y probablemente sean duraderos. Los shocks en el mundo árabe siempre tenían un efecto recesivo. Cuando el petróleo sube, se produce un fuerte impacto sobre el nivel de actividad; mientras que el nivel del precio depende de muchos más factores. Consideró que el shock en el precio del petróleo hoy es enteramente preventivo, ya que se debe a la enorme incertidumbre y no a un daño efectivo en la oferta.

En el caso de la Unión Europea, Siaba Serrate reveló las flaquezas de la aproximación que siguió el Banco Central Europeo en lo que concierne su manejo de la deuda desde que se produjo la crisis. Europa fue la única región que mostró una clara voluntad de atacar el problema de la deuda, sin que haya una corrida previa. Explicó que, a fin de mejorar la situación de los países más afectados, primero se destruyó su reputación para luego obligarlos a cumplir con las reformas estructurales previstas (que a su vez tenían el objetivo de fomentar credibilidad). Grecia, Irlanda y Portugal se encontraron entonces en una situación particular: se quedaron sin acceso a los mercados de capitales al largo plazo y tampoco se reestructuraban sus deudas (porque la deuda se financiaba a una tasa comparativamente alta). Por ende, estos países son insolventes. La idea que una contracción fiscal pueda ser expansiva es, como concluye Siaba Serrate, inherentemente errónea.

Seguidamente, comparó las compras de activos a largo plazo por parte de los Bancos Centrales en el Reino Unido, Estados Unidos y la Unión Europea, observando una gran divergencia entre los primeros y la Unión Europea, la cual debería haber comprado aún más títulos públicos.

Por último, explicó que el crédito todavía esta recuperándose, y lo que sí esta aumentando es la tenencia de títulos del Tesoro de los bancos comerciales. En los Estados Unidos, por ejemplo, los bancos hoy tienen más Tesoro en cartera que créditos a empresas comerciales e industriales. En lo que concierne al crédito privado, hay una clara tendencia hacia la recuperación, pero todavía esta en caída. Pues se da una situación con un shock petrolero por un lado pero con costos laborales declinantes (por el lento crecimiento de productos absolutos) y con el crédito bancario privado todavía reduciéndose.

Concluyó que la recuperación mundial instalada es extremadamente frágil y está basada en mejorías perceptibles en el comercio internacional. Señaló que se puede constatar una mejoría notable en las condiciones financieras, lo que constituye un elemento esencial en una crisis de crédito. Por lo tanto, la amenaza proviene de la posibilidad de un shock negativo de oferta petrolera a caballo de la crisis política del mundo árabe.

Afirmó que la característica perversa de un shock petrolero es el efecto inflacionario en términos de precios y deflacionario en el nivel de actividad. Todas las políticas de estímulo están diseñadas para levantar la demanda agregada. Si se presenta una situación de falta de petróleo hay que aceptar una tasa de desempleo mucho mas alta de lo que estábamos habituados. Si el shock petrolero es grave, empujar con políticas de estímulo resulta inocuo o puede llegar a ser contraproducente.

Además, Siaba Serrate destacó que, si no hubiera problemas de crédito, el crecimiento lento no seria grave. Lo que le parece problemático es la crisis patrimonial, y la tasa de crecimiento es una variable esencial para deducir si hay solvencia o insolvencia.

Para finalizar, el economista destacó que otro riesgo menor se encuentra en provocar una recaída en el afán (entendible) por querer retirar el estímulo. Si esto sucede prematuramente, la recuperación que parece instalada, podría dañarse y volveríamos al punto de partida.

Mercados emergentes (énfasis en América Latina)

Pablo BréardEconomista-Jefe, División Internacional de Scotiabank

 

El economista Pablo Bréard centró su análisis sobre los mercados emergentes y, en particular, los casos de América Latina.

Al principio de su exposición, ofreció una visión general del estado de la economía global en la actualidad. Un primer elemento que destacó fue el triple shock al que estamos asistiendo: por un lado, Japón con su crisis nuclear y el impacto (todavía poco claro) que esto tendrá sobre la economía internacional; por otro lado, los conflictos en Medio Oriente y la intervención de la OTAN en Libia. Y, por último, la persistente situación de crisis que atraviesan los PIGS de Europa (Portugal, Italia, Grecia y España).

Consideró que el resto del mundo tampoco se encuentra en un estado de perfecta salud general, teniendo en cuenta el crecimiento desigual en algunas partes del globo, y la tasa de desempleo que se mantiene alta en los países más desarrollados.

Otras características de la situación actual que señaló fueron el alto índice de inflación, el exceso de liquidez, la fuerte instabilidad financiera y los consiguientes ajustes -ya sean de naturaleza monetaria, fiscal o crediticia.

Luego, enseñó un prospecto de las tasas de crecimiento del PBI en las principales áreas del globo, de 1999 hasta 2012, evidenciando cómo en el momento actual son los mercados emergentes los que tienen las tasas más elevadas.

Mirando los ritmos de crecimiento de China, que ya hace unos diez años que están aumentando mucho, Bréard cuestionó si debe seguir llamándose "mercado emergente" la segunda economía mundial.

Posteriormente, se enfocó en el continente americano, destacando la diferencia en los ritmos de crecimiento en la zona Norte (cuyo estado más fuerte, México, tiene un ritmo del 4,1%) y la zona Sur (cuyo estado más fuerte, Perú, tiene un ritmo del 7,1%).

Bréard indicó que el desempeño exitoso de algunos países latinoamericanos no pasa inadvertido, al punto que últimamente se está empezando a hablar mucho de un grupo particular de países latinoamericanos, a los que él denominó los "LATAM 5", que comprende a Brasil, México, Chile, Perú y Colombia.

Agregó que este grupo demostró también buenos resultados con respecto a la presión inflacionaria que (a pesar de que se encuentra en ascenso), está a niveles históricamente sustentables. Y, en esta variable macroeconómica, hay una convergencia creciente entre los "LATAM-5" y el resto de Latinoamérica, con porcentajes que se mantienen más o menos entre el 2% y el 4 %, con las excepciones de Brasil (5,5%), Argentina (20%) y Venezuela (30%).

Seguidamente, Bréard pasó a analizar otros de los elementos claves de la economía global; es decir, la normalización de las tasas de interés. A través del grafico presentado, resulta clarísima la diferencia de política monetaria actuada por parte de Estados Unidos y el Reino Unido, por un lado, y la Eurozona y Canadá, por el otro. El primer grupo sigue manteniendo la baja tasa de interés adoptada después de la crisis financiera de 2008, manifestando el deseo de continuar con una política de fuerte estímulo estatal; el segundo grupo, en cambio, empezó a subir las tasas.

Bréard explicó que una repercusión de esta decisión fue la reciente subida del euro. Según el economista, el próximo año habrá incluso un aumento de su poder respecto al dólar. Y agregó que no sólo con el euro el dólar perderá peso, sino que también con el yuang chino, mientras que se fortalecerá frente al real de Brasil. Brasil que, como evidencian los gráficos, actualmente cuenta con el 50% de las reservas de la región latinoamericana.

Volviendo entonces a la parte sur del continente, Bréard habló del mercado accionario de la región y de la tendencia positiva que la caracteriza. Esta buena tendencia del mercado accionario es fruto también de la integración entre los mercados de capitales en Chile, Colombia y Perú. Sin embargo, queda claro que Brasil es el único mercado accionario real de la región, en todos los sentidos.

Acentúa que la región ya no es más neta o importadora de capital, sino que en los últimos años los países latinoamericanos han empezado a producir muy rápidamente ahorros y a depositarlos al exterior. A tal punto que los problemas para amortizar la deuda no afectan tanto a los estados latinoamericanos, como a Grecia o Irlanda.

Bréard aclaró que estos datos positivos ya fueron notados por parte de las agencias de rating, que de hecho posicionan estos países en situaciones mejores que los PIGS de Europa.

También señaló que otras "victorias" de los LATAM-5 sobre los PIGS han sido en el campo del desequilibrio de cuenta corriente y en el desequilibrio presupuestario.

Terminó su exposición dando una panorámica general del contexto regional de Latinoamérica en 2011 y 2012. El primer dato que se destacó es que el futuro va a ser positivo: hay una buena propensión al riesgo y una buena recuperación en prácticamente toda la región. De hecho, el ciclo económico se encuentra de nuevo en una fase de expansión.

Además de los positivos datos económicos, el cuyo ejemplo más significativo es sin duda Brasil, Bréard indicó cómo también desde el punto de vista político la región se encuentra en uno de sus mejores momentos, y que desde afuera es bien vista; mucho mejor que cinco o diez años atrás.

El impacto en la economía argentina

Aldo AbramDirector, Centro de Investigaciones de Instituciones y Mercados de Argentina

 

Aldo Abram comenzó su análisis compartiendo las tasas de riesgo país mediante las cuales diversos organismos internacionales han calificado a la Argentina en los últimos años.

En comparación con las otras economías emergentes, señaló que nuestro país posee las tasas más elevadas y que, por lo tanto, a la hora de emitir bonos en el mercado internacional las tasas de interés que paga la Argentina son mucho más elevadas. En este sentido, si bien los índices han mejorado desde 2009 en adelante, y la Argentina se ha acercado a los estándares del resto de los países emergentes, de acuerdo con Abram, esta tendencia debería modificarse debido a las próximas elecciones presidenciales, las cuales siempre han generado incertidumbre política y con ello, también fuga de capitales.

En palabras del expositor, "no hay ninguna duda que durante este año estaremos en presencia de un proceso de desfinanciamiento de la economía argentina". De esta manera, la pregunta que deberíamos hacernos es cuál será la magnitud del mismo. Según Abram, la cantidad de capital que fuguemos dependerá principalmente de lo que suceda en el mundo y no tanto de las medidas que se puedan adoptar en la Argentina, debido a nuestra escasa relevancia en el plano internacional.

A continuación, remarcó que dada la elevada liquidez existente en el mercado internacional, probablemente en el corto o mediano plazo veremos iniciarse burbujas financieras que tendrán como epicentro a las economías emergentes. Luego de la crisis de 2008 y los bajos rendimientos que otorgaban los mercados de capital de los países desarrollados, los inversionistas comenzaron a buscar otros horizontes y se encontraron con que existían plazas que otorgaban mayores dividendos y que había países que crecían a tasas constantes y elevadas. Por lo tanto, los tenedores de capital han decidido diversificar su cartera y se han volcado de manera masiva hacia los mercados emergentes.

Ahora bien, ¿por qué surgen las burbujas financieras? De acuerdo con Abram, las mismas son consecuencia de la errónea afirmación sostenida por muchos economistas que sugiere que si en un país el tipo de cambio cae, resulta que eso es malo para la economía. La creencia generalizada consiste en que bajo ninguna circunstancia debemos dejar caer el tipo de cambio. Abram explica que el problema es que todos comparamos nuestro tipo de cambio con el dólar; por lo tanto, cuando la Reserva Federal aumenta la liquidez y deprecia su moneda, los Bancos Centrales salen a comprar dólares; así, generan la liquidez local necesaria, depreciando su moneda; y por lo tanto, transfieren esa burbuja que se está gestando en los EE.UU. a las economías locales. Ante esta situación, Abram considera que la Argentina debería buscar tener bajos niveles de inflación y dejar caer el tipo de cambio, como lo está haciendo Brasil, por ejemplo.

De acuerdo con el expositor, en la actualidad nos encontraríamos frente a una situación un tanto complicada. En primer lugar, ante una baja en la demanda de moneda (fruto de la futura fuga de capitales, debido a las elecciones de este año) y dada una desaceleración en el crecimiento de la economía argentina en general, el Banco Central ha anunciado que va a continuar aumentando la oferta. Esto, sin lugar a dudas traerá aparejada una caída del peso y, a su vez, un aumento de la inflación de aproximadamente el 28% o 30%.

En este sentido, para disminuir el circulante se podría aumentar el encaje bancario y restringir los créditos al consumo. Sin embargo, en Argentina estamos haciendo todo lo contrario, es decir, el gobierno está incentivando al sistema financiero a que tome más riesgos y preste a aquellos que de otra manera no serían tomadores de crédito.

En cuanto al sector público, Abram opinó que el gobierno debería aumentar la solvencia fiscal para incrementar el ahorro estatal, sacando fondos de la economía para pagar la deuda que se tiene con los acreedores externos. Un claro ejemplo de este accionar es el caso de Brasil, que este año ha anunciado un ajuste fiscal de entre 30 mil y 50 mil millones de dólares. En contrapartida, lo que el gobierno argentino está haciendo, según Abram, es gastarse todos los ingresos del sector público para financiar el gasto en un año electoral. Debido a lo expuesto anteriormente, cuando explote la burbuja de los mercados emergentes, según Abram, seremos de los países que pagaremos los mayores costos, dado que estamos haciendo todo lo que no hay que hacer para minimizar las consecuencias negativas de dicho impacto.

Para cerrar, sugirió que hacia adelante en la Argentina no debemos hacernos demasiados problemas, ya que aparentemente el contexto internacional va a seguir a nuestro favor. Sin embargo, sentenció que "si no tomamos las medidas necesarias y continuamos con las políticas económicas actuales, cuando para fines del 2012 y principios del 2013 esta burbuja de las economías emergentes explote, nos encontraremos desguarecidos y seremos, por lo tanto, de los más afectados por dicho proceso".

Más información:

Banco Federal de EE.UU.
Banco Central Europeo
Jose Siaba Serrate en Pagina 12
Scotiabank
Resumen de una reunión "Los desequilibrios globales y América Latina", llevada a cabo en la Reunión Anual del BID, en Calgary, el pasado marzo
Blog de Aldo Abram, donde se podrán encontrar diversos artículos del expositor

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